L’integrazione di aspetti ESG (Enviromental, Social and Governance, fig. 1) nelle decisioni di investimento offre l’opportunità di costruire portafogli sostenibili anche in termini di controllo del rischio ed evitare rischi reputazionali dovuti a investimenti in aziende con condotte non in linea con la sostenibilità sociale e ambientale.

La strategia finanziaria che Inarcassa si propone di perseguire mira a ottenere – dall’impiego delle risorse disponibili – combinazioni di rischio-rendimento efficienti in un arco temporale coerente con quello degli impegni assunti nei confronti degli associati, previsti dal Bilancio Tecnico Attuariale e prescritti dai Ministeri Vigilanti e dalla COVIP. Il quadro di riferimento è sempre quello della contribuzione e del supporto che il patrimonio e il suo rendimento devono garantire alle pensioni. In particolare, queste combinazioni devono consentire di massimizzare il rendimento del montante previdenziale accumulato da ogni associato, con un livello di rischio ritenuto accettabile dal Comitato Nazionale dei Delegati.

In questo contesto, considerata la natura sociale degli obiettivi perseguiti, Inarcassa, nell’ottica di una sana e prudente gestione del proprio patrimonio, pone particolare cura nel contenimento del rischio utilizzando tutti gli accorgimenti utili allo scopo, in primo luogo attraverso un’appropriata diversificazione degli investimenti per classi di attività, per tipologia di strumenti, per allocazione geografica, per settore di attività, per controparti, per stile di gestione. Gli obiettivi di gestione, generale e per singole asset class, vengono concretizzati al momento della costruzione dell’Asset Allocation Strategica (AAS).

Fig. 1

Nella riunione del 12 e 13 ottobre 2017, il Comitato Nazionale dei Delegati è stato chiamato a deliberare l’Asset Allocation Strategica tendenziale di Inarcassa per il quinquennio 2018-2023.

La verifica dei parametri di rischio/rendimento attesi dell’Asset Allocation Strategica, effettuata dalla società esterna del controllo del rischio, ha evidenziato rispetto all’anno precedente, come conseguenza degli andamenti dei mercati finanziari e del panorama economico, un decremento del rendimento atteso e un lieve incremento del rischio a parità di portafoglio. Il rendimento atteso dell’AAS corrente è passato dal 3,92% al 3,61%, mentre la rischiosità attesa, misurata tramite il VAR (Value at Risk), è passata dal 7,81% all’8,35%. In altre parole, per perseguire gli stessi obiettivi di rendimento è necessario esporsi a livelli di rischio più elevati, fenomeno che si è verificato negli ultimi tre anni e imputato principalmente a una maggiore correlazione tra le varie classi di investimento riscontrato sui diversi mercati.

Il rendimento atteso dell’Asset Allocation Strategica è da considerarsi un rendimento medio realizzabile a medio/lungo termine. L’inflazione per il 2018 dell’area euro è stimata all’1,4% su base annua e per i prossimi cinque anni è stimata nell’intervallo 1,4%-1,9% su base annua. Dunque con tali stime il rendimento atteso lordo della nuova AAS sarebbe comunque mediamente intorno al 2% oltre il tasso di inflazione medio atteso per i prossimi cinque anni. Un rendimento che nell’attuale contesto di rendimento degli attivi privi di rischio prossimo allo zero, deve essere considerato comunque elevato.

La variazione dei parametri è stata determinata dall’andamento dei mercati finanziari nel corso del 2017, caratterizzati da un andamento poco volatile e con una rischiosità che, tranne in pochi e brevi periodi, si è mantenuta contenuta. Tre sono stati gli elementi che hanno contribuito alla tranquillità degli investitori: la crescita economica in atto nei Paesi di entrambe le sponde dell’Atlantico (crescita che, anche se al di sotto dei rispettivi potenziali, è parsa abbastanza sincronizzata); il mutamento di scenario dovuto alle proposte della nuova amministrazione Trump a favore di nuovi investimenti infrastrutturali e di detassazione dei profitti delle imprese; l’atteggiamento accomodante delle due banche centrali, in particolare di quella statunitense che, sebbene abbia proseguito nel percorso di rialzo dei tassi d’interesse, è riuscita a non turbare i mercati. La politica monetaria della BCE, invece, si è mantenuta espansiva anche in un contesto di netto miglioramento delle condizioni macroeconomiche dell’area. I possibili rialzi dei tassi sono previsti solo a partire dal 2018, vista un’inflazione ancora al di sotto degli obiettivi fissati dal presidente della Banca centrale europea, Mario Draghi. I rendimenti dei mercati obbligazionari pertanto sono rimasti ancora contratti, mentre sul fronte azionario le valutazioni raggiunte in alcuni mercati (come ad esempio quello americano) suggeriscono di assumere un atteggiamento di prudenza nei loro confronti.

Fig. 2

L’Asset Allocation Strategica tendenziale deliberata e i relativi limiti agli investimenti deliberati sono rimasti invariati rispetto all’anno precedente e sono:

• Monetario, 4,5% dell’intero patrimonio;
• Obbligazioni, 36% dell’intero patrimonio:
  • con possibilità di investimento in titoli obbligazionari definiti “High-Yield” nella misura massima del 4% del patrimonio di Inarcassa, nel caso di investimenti tramite O.I.C.R. o mandati di gestione, possibilità di investimento anche in obbligazioni con rating inferiore a “B”;
  • limite non applicato ai titoli di Stato Italia in caso di downgrade sotto BBB;
  • con la possibilità di investimento, nella misura massima del 4% del patrimonio di Inarcassa, in titoli obbligazionari governativi o assimilabili di “Paesi emergenti”.
• Azioni, 23% dell’intero patrimonio:
  • con possibilità di investimento, nella misura massima del 10% del patrimonio di Inarcassa, in mercati appartenenti alla categoria “Paesi Emergenti”.
• Ritorno assoluto e investimenti reali 19,5% dell’intero patrimonio;
• Immobili 17,0% dell’intero patrimonio;
• Altri limiti agli investimenti:
  • possibilità di investimento in società non quotate utili alla professione nella misura massima del 2% del patrimonio.

È confermato il delta di oscillazione dell’Asset Allocation Tattica in 5 punti percentuali rispetto ai pesi definiti per ciascuna classe dall’Asset Allocation Strategica, con facoltà di flessibilità, legata a eventi negativi di mercato, finalizzata a conseguire maggiore prudenza.

È confermata l’esposizione valutaria, al netto delle coperture, entro il 30% del patrimonio.

Inarcassa ha stabilito inoltre i seguenti limiti e vincoli all’attività di costruzione e ottimizzazione dell’Allocazione Strategica:

• La classe “Immobiliare” deve essere distinta in due componenti: “Investimenti immobiliari Italia” e “Investimenti immobiliari Globali”; questi ultimi non possono eccedere il 20% della quota complessiva.
• Una quota almeno pari al 5% del patrimonio deve essere destinata all’investimento in “Beni reali Italia”.
• Gli investimenti a ritorno assoluto/absolute return devono essere nella forma OICVM, cioè Organismi di investimento collettivo in valori mobiliari (in inglese: UCITS Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities).
• La quota di investimenti illiquidi può arrivare fino al 35% del patrimonio.
• L’esposizione valutaria deve essere contenuta, al netto delle coperture, entro il 30% del patrimonio.

L’Asset Allocation Strategica deliberata soddisfa gli obiettivi istituzionali dell’Ente di lungo periodo, ovvero il raggiungimento di un rendimento tale da garantire l’equilibrio finanziario di lungo periodo e contestualmente mantenere un livello della rischiosità degli investimenti idoneo a preservare il patrimonio in un contesto di mercati incerto come precedentemente descritto.

Inoltre, l’insieme dei limiti e delle proposte di AAS esaminate risultano compatibili con quanto contenuto nel codice di autoregolamentazione in materia di investimenti promosso dall’AdEPP e adottato da Inarcassa nella riunione del CdA del 22 settembre 2016.

Come di consueto la fase di preparazione della proposta di AAS prevede il rispetto dei seguenti principi:

1. la ripartizione strategica delle attività, con l’individuazione della percentuale di patrimonio da investire nelle varie classi di strumenti (le asset class, di cui sono specificate le aree geografiche, i settori di attività, le valute di riferimento, nonché i margini entro i quali contenerne l’oscillazione).
2. la natura degli strumenti finanziari nei quali, al momento, si intende investire e i rischi connessi. Questi strumenti possono essere identificati prevalentemente in:
   1. mandati di gestione in delega su qualsiasi delle categorie di investimento sopra descritte;
   2. OICR (Organismi di Investimento Collettivo del Risparmio) “UCITS compliant” che hanno come oggetto di investimento una qualsiasi delle categorie di investimento sopra descritte;
   3. titoli obbligazionari emessi da Stati sovrani o Enti sovranazionali;
   4. titoli obbligazionari emessi da società private appartenenti all’area euro;
   5. titoli azionari quotati su qualsiasi listino europeo;
   6. fondi immobiliari AIMF compliant;
   7. OICR alternativi FIA italiani, FIA UE e FIA non UE autorizzati alla commercializzazione in Italia ai sensi dell’art. 44, comma 5 e seguenti del TUF;
   8. operazioni di pronti contro termine e depositi vincolati;
   9. strumenti finanziari derivati a fini di copertura e/o riduzione dei rischi finanziari o di efficiente gestione.

I rischi connessi con l’insieme di questi strumenti sono: rischi di tasso, di capitale, di cambio, di liquidità, di controparte, di volatilità, di merito, di credito e operativi. È bene ricordare che l’investimento immobiliare è caratterizzato dal rischio specifico, fattore di più complessa valutazione, soprattutto in termini di valori attesi e di contributo al rischio del patrimonio. È evidente che il maggiore contributore di rischiosità dell’allocazione è l’investimento azionario.

Un’ulteriore tematica che sta emergendo sempre in misura più prorompente nel mondo degli investimenti e a cui Inarcassa ha prestato particolare attenzione è quella relativa al tema della finanza sostenibile e responsabile SRI (Social, Responsible and Investment) e delle tematiche ESG (Enviromental, Social and Governance). Come detto, queste tematiche hanno avuto un fortissimo impulso negli ultimi decenni (fig. 2), tanto che oggi sempre più numerose ricerche mostrano come le aziende che prestano maggiore attenzione alle dimensioni ESG sono in grado, nel lungo termine, di ottenere dei rendimenti superiori in modo significativo. Ad avvalorare questa affermazione anche un’analisi pubblicata da Morgan Stanley’s Institute ha evidenziato che nel 2015 l’indice di mercato azionario MSCI KLD 400 Social, che include società che adottano gli standard ESG, ha fatto registrare rendimenti maggiori rispetto all’indice S&P 500.

A sostegno degli investimenti responsabili, nel 2006 un gruppo tra i principali investitori istituzionali nel mondo ha creato, con il supporto ufficiale delle Nazioni Unite, l’organizzazione PRI (Principles for Responsible Investment). L’iniziativa assiste gli investitori nel capire le implicazioni finanziarie di aspetti ambientali, sociali e di governance e considera queste tematiche nei processi decisionali di investimento.

Il Consiglio di amministrazione di Inarcassa quindi con Deliberazione nr. 23422/17 del 15 giugno 2017 ha deciso l’adozione di principi responsabili nel proprio processo di investimento e di governance e ha aderito alla Associazione PRI.

I sei principi per l’investimento responsabile sottoscritti e adottati sono:

• integrare le tematiche ESG nell’analisi e nei processi decisionali riguardanti gli investimenti;
• essere azionisti attivi e incorporare le tematiche ESG nelle politiche e nelle pratiche di azionariato attivo;
• chiedere un’adeguata comunicazione relativamente alle tematiche ESG da parte degli emittenti nei quali investiamo;
• promuovere l’accettazione e l’applicazione dei principi nel settore finanziario;
• collaborare per migliorare l’implementazione dei principi;
• comunicare le nostre attività e i progressi compiuti nell’applicazione dei principi.

L’adozione dei principi nell’ambito del processo di investimento e di governance dell’ente implica un approccio attivo volto a:

• implementare i principi in tutte le classi di investimento;
• unire le forze con altri investitori per favorire il dialogo con le aziende;
• superare ostacoli regolamentari e promuovere legislazioni favorevoli agli investimenti responsabili;
• coinvolgere e aggiornare il personale sulle tematiche ESG e sui processi di investimento responsabili.

L’integrazione di aspetti ESG nelle decisioni di investimento offre dunque l’opportunità di costruire portafogli sostenibili anche in termini di controllo del rischio ed evitare rischi reputazionali dovuti a investimenti in aziende con condotte non in linea con la sostenibilità sociale e ambientale.

In linea con queste tematiche nel corso del 2017 Inarcassa ha avviato un processo di adeguamento per tutelare, consolidare e sviluppare la qualità e l’integrità del proprio patrimonio, anche in accordo con le linee guida per l’adozione di un codice etico, definite dall’Adepp già a metà del 2015.

Il monitoraggio del patrimonio, che già oggi costituisce un aspetto fondamentale della gestione finanziaria e immobiliare di Inarcassa, verrà quindi ampliato al fine di incorporare anche un controllo sulla componente ESG del portafoglio investito. ■